Полная версия

Главная arrow Инвестирование arrow ИНВЕСТИЦИОННЫЙ АНАЛИЗ

  • Увеличить шрифт
  • Уменьшить шрифт


<<   СОДЕРЖАНИЕ ПОСМОТРЕТЬ ОРИГИНАЛ   >>

Применение реальных опционов в случае реальных инвестиций

Теория опционов изначально разрабатывалась для прогнозирования результатов операций с производными ценными бумагами, однако поскольку многие бизнес-процессы можно представить в виде опционов, сегодня эта модель применяется в практике, связанной не только с фондовыми рынками.

Решить главную проблему метода DCF — спрогнозировать чистый денежный поток при высокой степени неопределенности — позволяет использование метода реальных опционов.

Реальный опцион — право, но не обязательство его владельца на совершение определенного действия в будущем. Если финансовые опционы предоставляют право покупки (продажи) определенного базис-актива, то реальные опционы — право на изменение хода реализации проекта инвестирования в реальные активы.

Обычно реальные опционы отождествляют с определенным активом компании (патентом, лицензией), обеспечивающим фирме право на развитие продукта и его рынка. Обладая патентом, фирма может в любой благоприятный момент начать реализацию продукта, осуществив начальные инвестиции в его развитие. Например, в IT-компаниях данные активы имеют большой удельный вес, поэтому и оценка почти любой 1Т-компании немыслима без учета реальных опционов[1].

Прежде всего, следует отметить несколько основополагающих различий между опционом финансовым, который являлся предметом исследований Блэка и Шоулза, и опционом реальным.

  • 1. Финансовый опцион — это производная ценная бумага на некий финансовый актив, реальный же сам по себе является нефинансовым активом, материальным или нематериальным, например производственной линией или патентом на изобретение.
  • 2. Финансовый опцион — право на покупку (продажу) финансового актива (ценной бумаги). Стоимость финансового опциона обычно (если его владелец не является менеджером компании-эмитента) никак не зависит от решений, принимаемых владельцем в отношении этого опциона. Владелец же реального опциона осуществляет непосредственный контроль над реальным активом, который выражается, к примеру, в возможности приостановить или продолжить развитие инвестиционного проекта, что непосредственно отразится на стоимости реального актива.
  • 3. Как для финансового, так и для реального опциона риски связаны с воздействием на него внешних факторов. Однако владелец финансового опциона, в отличие от владельца реального опциона, не имеет возможности влиять на риски финансового опциона, характеризующиеся изменением доходности финансового актива.
  • 4. Владельцу реального опциона обычно требуется нести затраты на его поддержание. Например, при разработке недр пользователи обязаны осуществлять геологоразведочные работы на лицензионных участках недр в соответствии с лицензионным соглашением, прилагающимся к лицензии. В противном случае лицензия будет отозвана. Собственники финансовых опционов никогда не несут затрат на поддержание принадлежащих им опционов.

Во многих случаях инвестор принимает определенные решения уже по ходу развития проекта для повышения его прибыльности. Так, в случае ухудшения ситуации можно прекратить или приостановить проект, при удачном стечении обстоятельств — нарастить мощности, увеличить масштабы производства для получения больших прибылей. В неопределенной ситуации можно отложить основные первоначальные инвестиции и только поддерживать возможность их быстрого осуществления в случае, если сложатся благоприятные условия. Так или иначе, многие инвестиционные проекты являются гибкими. Естественно, право влияния на ход инвестиционного процесса обладает стоимостью. Метод реальных опционов в первую очередь направлен на определение стоимости этого права, определение стоимости встроенных в проект реальных опционов.

Рассматривая любой проект, топ-менеджмент должен понимать, в чем его гибкость, какие реальные опционы могут в нем присутствовать, учитывать стоимость и условия реализации опциона, выгоды, которые он принесет.

Рассмотрим основные виды реальных опционов:

  • опцион на отсрочку (deferral option) — дает возможность принятия решения об отсрочке основных инвестиций до некоторого момента в будущем;
  • опцион на свертывание (option to abandon) — позволяет компании оставить проект в случае резкого ухудшения рыночной ситуации;
  • опцион на сокращение масштаба (option to contract) — позволяет компании продать долю бизнеса при неблагоприятной конъюнктуре или по иной причине;
  • опцион на расширение (option to expand) — позволяет компании инвестировать дополнительные средства в расширение бизнеса.

Также можно выделить следующие виды комбинированных реальных опционов:

  • переменные опционы (switching options) — позволяют компании быстро изменять объемы производства в зависимости от текущей рыночной ситуации (энергетика);
  • сложные опционы (compound options) — позволяют компании принимать решение о продолжении либо закрытии проекта на этапе завершения какой-либо проектной стадии развития (строительство завода);
  • радужные опционы (rainbow options) предоставляют возможность управления инвестиционным проектом через комплекс решений, учитывающих цену выпускаемой продукции, объем продукции, которая может быть продана, риски, связанные с изменением процентных ставок;
  • сложные радужные опционы — гибрид двух предыдущих видов реальных опционов.

Большая часть реально существующих проектов требует прогнозного моделирования с применением радужных опционов.

Наконец, обозначим факторы, влияющие на стоимость проектов, в которых заложены реальные опционы.

  • 1. Неопределенность является одной из основных характеристик проекта, повышающих его стоимость. Более рискованный проект при прочих равных условиях обеспечивает наибольшую доходность, а опцион отказа позволяет хеджировать риск в случае ухудшения ситуации.
  • 2. Еще одним важным фактором, влияющим на стоимость проекта, является стоимость поддержания опциона. Компания может годами поддерживать убыточные бизнес-модели, тратить огромные средства на совершенствование технологий, ради того чтобы при удачном стечении обстоятельств, используя данную бизнес-модель, занять свою нишу на рынке.
  • 3. Время действия опциона прямо пропорционально его стоимости: чем дольше мы можем владеть определенным правом, тем оно дороже.
  • 4. Стоимость опциона зависит также от его уникальности и возможностей конкурентов его дублировать.

Необходимо отметить, что при оценке проекта с помощью метода реальных опционов определяется наивысшая его цена.

Топ-менеджмент компании сам определяет возможные риски и наиболее вероятную стоимость того или иного актива. Однако, например, менеджмент корпорации Yahoo! оценил стоимость проекта YahooIPayDirect (технология В2В-платежей в Интернете) в 1997 г. без учета возможного реального опциона в 20 млн долл., а исследование, проведенное сторонними аналитиками из European Business School, показало, что данная оценка сильно занижена. По их расчетам, учитывая только опцион на расширение, стоимость проекта составляла 28 млн долл.

  • [1] Кочетков А. Использование метода реальных опционов в оценке активов // Экономические стратегии. 2005. № 2. С. 70—71.
 
<<   СОДЕРЖАНИЕ ПОСМОТРЕТЬ ОРИГИНАЛ   >>