Обобщение опыта слияния/поглощения компаний

В США проведено большое количество экспериментальных исследований по вопросу о поглощениях, что позволило аналитикам сделать ряд обобщений. Рассмотрим наиболее интересные из них.

  • 1. Как правило, акционеры поглощаемой компании осознают, что их благосостояние увеличилось по сравнению со стоимостью их вложений до слияния. В основе этого увеличения лежит более высокая цена, уплачиваемая поглощающей компанией за акции приобретаемой, причем средний размер премии составляет около 30%, тогда как максимальный размер премии достигает 80%.
  • 2. Наблюдается тенденция роста рыночной стоимости акций приобретаемой компании в результате появления официальной информации или слухов о потенциальном слиянии. Этот эффект начинает проявляться примерно за месяц до опубликования объявления о поглощении.
  • 3. Влияние поглощений на благосостояние акционеров поглощающих компаний неоднозначно. Пожалуй, нельзя сделать общий вывод о том, что поглощения приносят выгоду акционерам поглощающей компании. Очевидно, некоторые поглощения выгодны благодаря влиянию эффекта синергизма и повышению эффективности управления компанией, а некоторые - напротив. Ключевой для финансового менеджера в этом вопросе является осторожность при принятии решения, поскольку общей закономерности не существует даже для тех корпораций, которые обычно осуществляют выгодные поглощения. Одним из объяснений такого противоречия является то обстоятельство, что поглощающие компании платят приобретаемым слишком много. Это согласуется с гипотезой высокомерия, согласно которой стоимость поглощающей фирмы снижается. Потенциальный эффект синергизма и повышение эффективности работы фирмы оказываются недостаточными для компенсации выплачиваемой премии. Иногда конкуренция столь высока, что ради победы в своеобразном соревновании поглощающая компания предлагает такой размер премии, который превышает разумный уровень, оправданный наличием эффектов синергизма и (или) повышения эффективности управления.
  • 4. Весьма популярным инструментом приобретения компаний является двойное предложение, которое, как правило, представляет собой предложение о покупке контрольного пакета акций. Оно более выгодно с точки зрения цены и (или) условий оплаты, чем вторичное предложение о приобретении оставшейся части акционерного капитала. Разница условий предназначена для того, чтобы повысить вероятность успешного контроля работы фирмы, воздействуя на мотивацию продавца. Двойные предложения позволяют избежать проблемы, существующей при простых предложениях, когда акционерам оказывается выгодным выдержать паузу и не спешить реализовывать свои акции в надежде на более выгодное предложение.

В российском акционерном законодательстве предусмотрены меры "размывания" эффекта "двойного предложения". Так, Закон об акционерных обществах устанавливает следующее:

  • 1) лицо, имеющее намерение приобрести более 30% общего количества обыкновенных акций и привилегированных акций открытого общества, предоставляющих право голоса на общем собрании акционеров, с учетом акций, принадлежащих этому лицу и его аффилированным лицам, вправе направить в открытое общество публичную оферту, адресованную акционерам - владельцам акций соответствующих категорий (типов), о приобретении им акций открытого общества (добровольное предложение);
  • 2) лицо, которое приобрело более 30% общего количества акций открытого общества (указанных в п. 1), с учетом акций, принадлежащих этому лицу и его аффилированным лицам, в течение 35 дней с момента внесения соответствующей приходной записи по лицевому счету (счету депо) обязано направить акционерам - владельцам остальных акций соответствующих категорий (типов) и владельцам эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в такие акции, публичную оферту о приобретении у них таких ценных бумаг (обязательное предложение).

Таким образом, российское акционерное право не позволяет компании-покупателю использовать "двойное предложение" как инструмент занижения стоимости поглощаемой компании. В самом деле, если покупатель приобрел 30% или более акций компании, предложив ей на первом этапе выгодные условия, то на втором этапе, если он намерен поглотить эту компанию, должен будет предложить ей не менее выгодные условия.

  • 5. Компания, которой сделано предложение о приобретении, имеет в своем распоряжении большой набор способов защиты от посягательств на ее независимость:
    • o руководство компании может попытаться убедить акционеров, что предложенная цена намного уступает истинной стоимости фирмы в долгосрочном периоде. Однако акционеры могут посчитать долгосрочный период слишком длительным, а премию слишком привлекательной, чтобы от нее отказаться;
    • o некоторые компании увеличивают выплаты дивидендов или проводят дробление акций;
    • o компания может прибегнуть к защите в судебном порядке (скорее для того, чтобы выиграть время и расстроить планы покупателя, чем в надежде на выигрыш от разбирательства);
    • o компания может воспользоваться нормами антимонопольного законодательства. По действующему российскому антимонопольному законодательству, для предотвращения захвата необходимо доказать, что в случае поглощения компания-покупатель получит более 1/3 доли рынка, что будет препятствовать проникновению конкурентов на данный рынок;
    • o может быть использован вариант слияния с "дружественной компанией" ("белым рыцарем").
  • 6. Для предотвращения захвата используются также формальные методы: противозахватные поправки и другие инструменты. Захватом считается процесс поглощения, при котором поглощаемая компания оказывает сопротивление поглощению. Противозахватные методы включают:
    • o предотвращение заинтересованности в слиянии (поглощении) членов совета директоров. Некоторые компании в этих целях осуществляют ротацию своих советов директоров;
    • o включение в устав компании правила, предусматривающего утверждение решения о слиянии сверхбольшинством голосов (от 3/4 до 4/5 голосов);
    • o заблаговременное установление справедливой цены: покупатель должен выплатить акционерам, не участвующим в контрольном пакете акций, по меньшей мере справедливую цену (подобную норму следовало бы устанавливать в уставе АО);
    • o меры, направленные на уменьшение привлекательности компании для потенциального захватчика ("ядовитая пилюля"). Некоторые компании вводят распределение между акционерами сертификатов, дающих тем право на приобретение новых выпусков ценных бумаг, обычно конвертируемых привилегированных акций. Однако ценные бумаги предлагаются только тогда, когда какая-нибудь сторонняя организация или лицо устанавливают контроль над определенным количеством акций компании, по большей части эта граница равна 20%. Идея применения этой меры заключается в том, чтобы иметь в своем распоряжении инструмент регулирования предложения ценных бумаг, который ставит поглощающую компанию или лицо в невыгодные условия при попытке последней приобрести дополнительное количество акций компании. Это может касаться права голосования, уплаты менее высокой цены при покупке ценной бумаги или отказа от контрольной сделки, если не будет выплачена крупная премия, часто в несколько сотен процентов;
    • o применение мер связывания: сверхбольшинством голосов акционеров утверждаются изменения в уставе компании или ранее принятые противозахватные меры. В дополнение к уставным поправкам многие компании заключают со своим управленческим персоналом контракты на управление. Обычно в ситуации, когда компания находится под угрозой захвата, в этих контрактах предусматривается высокое вознаграждение за работу руководства ("золотой парашют"), что служит эффективным средством повышения цены, которую поглощающая компания должна заплатить за совершение захвата;
    • o установление контроля за процессом аккумуляции акций группами внешних инвесторов. Если группа компаний приобретает более 5% акций другой компании, то по акционерному законодательству США она должна представить соответствующую информацию контролирующему орган)'. Аналогичные нормы существуют и в российском законодательстве. В случае если суммарная стоимость активов по последним балансам лиц (группы лиц), приобретающих акции (доли), и лица (группы лиц), акции (доли) которого приобретаются, превышает 3 млрд руб. или если их суммарная выручка от реализации товаров за последний календарный год превышает 6 млрд руб. и при этом стоимость активов по последнему балансу лица (группы лиц), акции (доли) которого приобретаются, превышает 150 млн руб. либо если одно из указанных лиц включено в реестр хозяйствующих субъектов, имеющих долю на рынке определенного товара в размере более чем 35%, приобретение лицом (группой лиц) голосующих акций акционерного общества (долей в уставном капитале общества с ограниченной ответственностью), если такое лицо (группа лиц) получает право распоряжаться более чем 25% указанных акций ('/з долей в уставном капитале ООО), осуществляется с предварительного согласия антимонопольного органа;
    • o заключение моратория с группой внешних инвесторов. Такое соглашение является добровольным контрактом, в котором указано, что на протяжении периода в несколько лет группа акционеров, владеющих значительной долей акций компании, обязуется не увеличивать свои фондовые активы за счет ее акций. Часто это ограничение выражено в форме максимального процента акций, которым может владеть группа. Соглашение также предусматривает, что эта группа не будет в какой-либо форме конкурировать с руководством компании за право контроля над ней и что, если она примет решение о продаже своих акций, она предоставляет руководству компании право первого отказа. В соответствии с этим соглашением группа обычно добивается выплаты себе определенной премии, когда акции продает сама компания. В сочетании с другими рассмотренными методами мораторий позволяет снизить накал конкурентной борьбы за приобретение контроля над компанией;
    • o предложение об обратном выкупе с премией ("зеленая броня"), т. е. о выкупе компанией своих акций по цене, превышающей рыночную цену и цену, которую заплатила за эти акции данная группа.
 
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ     След >