Полная версия

Главная arrow Инвестирование arrow Инвестиционные проекты и реальные опционы на развивающихся рынках

  • Увеличить шрифт
  • Уменьшить шрифт


<<   СОДЕРЖАНИЕ   >>

4.3. Обоснование шкалы погашения долга

Принципы определения шкалы погашения долга

Шкала погашения долга строится по-разному в зависимости от характеристик инвестиционного проекта. Вместе с тем в действиях различных кредиторов при этом прослеживаются следующие закономерности.

  • 1. При предоставлении кредита кредиторы часто требуют, чтобы до получения заемных средств спонсоры или долевые инвесторы вложили в проект определенную долю собственного капитала, главным образом для того, чтобы получить подтверждение серьезности их намерений. Часто кредиторы также требуют, чтобы по отдельным периодам времени соблюдались определенные пропорции между вложениями долевого и долгового капитала.
  • 2. Долг на стадии создания активов проекта (в конструктивной фазе проекта) часто обеспечивается жесткими гарантиями спонсоров. В период эксплуатации активов проекта после выхода его на проектную мощность (т.е. в операционной, или продуктивной, фазе) требования к обеспечению могут быть ослаблены.
  • 3. В конструктивной фазе основной долг (принципал), как правило, не погашается и выплаты по долгу, если и существуют, ограничиваются процентами.
  • 4. Выбирая режим погашения долга, стремятся, чтобы его амортизация была максимально приближена к величине денежных притоков по проекту во время продуктивной фазы. Вместе с тем стараются, чтобы в каждый период выполнялись минимальные требования по покрытию долга, т.е. денежные потоки были больше, чем суммы средств, необходимые для покрытия долга.

Ежегодные коэффициенты покрытия

Ежегодные коэффициенты покрытия учитываются при разработке конкретной структуры финансирования (шкалы погашения долга). Помимо рациональных соображений, которые всегда имеют приоритет над чисто формальными критериями, наиболее часто при проектировании амортизационной шкалы обращают внимание на два коэффициента покрытия — коэффициент процентного покрытия и коэффициент обслуживания долга.

1) Коэффициент процентного покрытия

Коэффициент процентного покрытия представляет собой отношение источника выплаты процентов по долгу к величине процентных выплат в конкретном году. Обычно в мировой практике источником выплат процентов является прибыль до выплаты налогов и процентов (РВ1Т, или ЕВ1Т).

Однако если в какой-то стране процентные платежи (например, купоны по облигациям, не котируемым на рынке) выплачиваются из чистой прибыли, то в этом случае данный коэффициент должен строиться как отношение чистой прибыли к процентным платежам.

Если этот коэффициент на протяжении нескольких лет операционной фазы проекта меньше единицы, это свидетельствует о неспособности проекта справиться с текущими платежами по долг}'. Кредитор обычно для страховки ориентируется на минимальное значение этого показателя больше 1, например 1,25.

2) Коэффициент обслуживания долга

Коэффициент обслуживания долга (05І?) характеризует способность проекта выплачивать не только проценты, но и основную сумму долга. Его интерпретация во многом аналогична интерпретации предыдущего коэффициента, а расчет ведется но формуле

где / — процентные платежи;

Рі? — размер выплаты принципала в текущем периоде.

По той же логике расчет данного коэффициента в тех случаях, когда выплаты процентов происходят после уплаты налога на прибыль, должен производиться по формуле

Если этот показатель меньше 1, то это означает, что проект не сможет полностью обслуживать свой долг и, следовательно, требуются дополнительные фонды собственного капитала или изменение шкалы погашения долга.

Ситуация 2.9 (Продолжение)

Вернемся к проекту строительства экологически чистой АЗС. Будем считать, что инициаторы проекта нашли выход из положения нехватки финансовых средств и была достигнута предварительная договоренность с банком о том, что проектной компании будет предоставлен кредит в размере 3270 тыс. долл.

Шкалу погашения долга предполагается построить следующим образом:

  • • долг предоставляется на 5 лет;
  • • в течение первых двух лет производится только выплата процентов в конце каждого года;
  • • в течение следующих трех лет принципал погашается равными суммами и выплачиваются процентные платежи с остатка задолженности раз в год в конце каждого года.

Требуется выяснить, насколько качественна такая шкала погашения долга.

Решение

Для решения этой задачи воспроизведем часть данных по рассматриваемому проекту и рассчитаем показатели прибыли до налогов и процентов и РВ1Т+ ОР (напомним, что налог на прибыль по условию задачи равен Т= 35%):

Теперь определим, какие платежи по обслуживанию долга должна произвести проектная компания с 1-го по 5-й годы, отделив выплаты принципала от выплаты процентов. Л затем рассчитаем коэффициенты покрытия (напомним, что процентная ставка равна 14% годовых). Коэффициент обслуживания долга рассчитаем только для тех периодов, когда производится погашение основной суммы долга. Итак:

Как видим, коэффициенты покрытия не выходят за пределы нормальных значений (для обоих коэффициентов предельные значения равны 1,1). Следовательно, шкала погашения долга достаточно надежна.

В приложении 3 коэффициенты ICR и DSR рассчитаны на материалах реального проекта. При этом долг предоставляется таким образом, чтобы ICR не был меньше 3, что соответствует синтетическому рейтингу ввв.

ВЫВОДЫ

Чтобы правильно обосновать структуру капитала экономически выделенного инвестиционного проекта, необходимо правильно уметь ее определять. Для этого надо четко представлять себе различия между:

  • • финансовым рычагом проекта и соотношением источников его внешнего финансирования;
  • • структурой капитала, инвестированного в проект, балансовой и рыночной структурой капитала проекта.

Финансовый рычаг инвестиционного проекта может быть обоснован исходя из необходимости погашения долга денежными потоками от проекта с заданным коэффициентом покрытия. Это позволяет предложить упрощенный метод определения финансового рычага, основанный на принципе расчета в постоянных ценах, т.е. на предположении, что в период амортизации кредита текущие затраты растут в той же пропорции, что и объем реализации продукции проекта.

Простые формулы позволяют оценить, на какой максимальный размер заемного капитала может рассчитывать инвестиционный проект и какой ежегодный объем реализации должен быть гарантирован, чтобы проект мог рассчитывать на получение определенного размера заемного капитала.

Для обоснования шкалы погашения долга применяются ежегодные коэффициенты покрытия. Они позволяют оценить надежность предложенной шкалы погашения и подкорректировать ее в случае необходимости.

 
<<   СОДЕРЖАНИЕ   >>