ГАРРИ МАРКОВИЦ И ВЫБОР ПОРТФЕЛЯ АКТИВОВ

Основы современного анализа рисков изложены в основополагающей работе Гарри Марковица, написанной в 1952 г. на основе его диссертации, рассматривающей принципы выбора портфеля активов, которую он защищал в университете Чикаго[1] [2]. (Марковицу была присуждена Нобелевская премия по экономике за это исследование в 1990 г.)

Марковиц показал, что рациональные инвесторы выбирают инвестиционный портфель, используя два основных параметра: ожидаемую прибыль и риск. В то время как прибыль определяется в терминах средней ставки доходности, риск измеряется в рамках того, насколько доходность колеблется в отношении этой средней ставки доходности. Чем больше отклонение доходности, тем более рисковый портфель.

При создании портфеля инвесторы стремятся максимально уменьшить отклонение путем диверсификации их инвестиций. Говоря проще, они избегают того, чтобы положить все яйца в одну корзину. Путем инвестирования в активы, которые флуктуируют в разных направлениях, инвесторы могут активно компенсировать специфические риски, присущие конкретным бумагам. (Мы наблюдаем аналогичное поведение в отдельных фирмах: следуя такой бизнес-стратегии, например компания Хэд Корп. (Head Согр.), которая первоначально акцентировала внимание на лыжных принадлежностях, диверсифицировалась в теннисные принадлежности. Это стратегическое решение помогло снизить влияние сезонных колебаний спроса на прибыль.)

В итоге, в соответствии с исследованием Марковица, инвесторы выбирают финансовые активы, такие, как акции и облигации, на основе вклада актива в общее среднее значение и отклонение портфеля. Отсюда следует, что мы должны думать о риске одной инвестиции не в рамках ее отклонения, а с точки зрения ее взаимодействия с другими активами в портфеле.

Посредством диверсификации портфеля инвесторы могут снизить риск, который присущ конкретной акции, фактически без издержек. В то же время вполне верно то, что хотя уменьшение риска может также привести к снижению уровня ожидаемой прибыли, если активы выбраны разумно, то диверсификация позволит инвесторам получить более высокий уровень доходности для заданного уровня риска.

Предполагается, что инвесторы стараются достигнуть такого состояния, чтобы их инвестиции лежали па эффективной границе, представленной непрерывной кривой на рис. 5-1. Говоря формально, эта эффективная граница содержит все портфели активов, для которых не существует иных портфелей (активов) с заданной величиной риска (в терминах стандартного отклонения доходности) и более высокой ожидаемой доходностью.

Например, портфель Р на рис. 5-1 имеет такую же величину риска, как и портфель Л, но у Рболее высокий ожидаемый уровень доходности. 11а рис. 5-1 нет иных портфелей с такой же величиной риска, как и Р, и которые демонстрировали бы более высокий уровень ожидаемой доходности, чем Р.

Если портфель содержит только активы, которые находятся на границе эффективности, можно увидеть, что более высокий уровень ожидаемой доходности может быть получен только посредством повышения уровня риска портфеля. И наоборот, менее рисковые портфели могут быть получены только посредством снижения ожидаемого уровня доходности портфеля. Нижняя часть границы, которая содержит только неэффективные активы и портфели, обозначена пунктирной линией. Она показывает наиболее неэффективные комбинации активов с самым низким уровнем ожидаемой доходности для заданного уровня риска.

РИСУНОК 5-1

Г ранииа эффективности Марковииа

Мы можем расширить эту концепцию и рассмотреть весь рынок инвестиций. В этом случае если рынок находится в равновесии, то портфель М (рыночный портфель), будет включать все рисковые активы в экономике, каждый из которых входит в портфель пропорционально своей относительной рыночной стоимости, например несовершенный, но часто полезный представитель всех рисковых активов экономики Соединенных Штатов — это индекс S&P 500.

Однако в этом рыночном портфеле эффект диверсификации означает, что специфический или идеосинкратический риск ценной бумаги не вполне учитывается рынком при ценообразовании ценной бумаги. Таким образом, какой вид риска фактически влияет на расчет инвесторов риска/вознаграждения при создании инвестиционного портфеля?

  • [1] М. Friedman, «The Methodology of Positive Economics», in Essays in Positive Economics (Chicago:University of Chicago Press, 1953).
  • [2] H. M. Markowitz, «Portfolio Selection», Journal of Finance 7, 1952, pp. 77—91.
 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ   ОРИГИНАЛ     След >